Bulletin économique de la BCE n°5/2019

Synthèse

Les informations disponibles depuis la dernière réunion du Conseil des gouverneurs, début juin, indiquent que, si de nouvelles créations d’emplois et la hausse des salaires soutiennent toujours la capacité de résistance de l’économie, le ralentissement de la croissance mondiale et la faiblesse des échanges commerciaux continuent de peser sur les perspectives de la zone euro. De plus, la persistance des incertitudes, liées aux facteurs géopolitiques, à la menace protectionniste croissante et aux vulnérabilités sur les marchés émergents, altère le climat économique, en particulier dans le secteur manufacturier. Dans cet environnement, les tensions inflationnistes demeurent limitées alors que les indicateurs relatifs aux anticipations d’inflation se sont contractés. Par conséquent, un degré important de relance monétaire reste nécessaire pour garantir le maintien de conditions financières très favorables et soutenir l’expansion de la zone euro, le renforcement en cours des tensions sur les prix domestiques et, donc, l’évolution de l’inflation totale à moyen terme. Le Conseil des gouverneurs a ajusté en conséquence sa forward guidance sur les taux d’intérêt directeurs et réaffirmé sa détermination à agir si les perspectives d’inflation à moyen terme restaient inférieures à son objectif.

Les indicateurs tirés d’enquêtes suggèrent que l’activité économique mondiale a continué de se ralentir au deuxième trimestre 2019 et la baisse en juin de l’indice des directeurs d’achat pour l’activité dans les services au niveau mondial indique un risque de détérioration plus généralisée des perspectives de croissance mondiale. La croissance mondiale des importations est redevenue positive en avril après quatre mois de contraction continue, mais des tensions accrues sur le commerce persistent. L’inflation mondiale a fléchi en mai, largement sous l’effet d’un ralentissement des prix de l’énergie.

Les taux sans risque à long terme dans la zone euro ont baissé depuis la réunion du Conseil des gouverneurs de juin 2019, dans un contexte d’anticipation par les marchés d’une poursuite de la politique monétaire accommodante. Les écarts de rendement souverains sont demeurés globalement stables, en dépit d’une forte diminution en Italie. Les prix des actions ont augmenté, soutenus par les faibles taux sans risque, et les écarts de rendement des obligations émises par les entreprises se sont resserrés. Sur les marchés des changes, l’euro s’est légèrement déprécié en termes pondérés des échanges commerciaux.

Après une hausse de 0,2 % au quatrième trimestre 2018, le PIB en volume de la zone euro s’est accru de 0,4 % en glissement trimestriel au premier trimestre 2019. Les données économiques et les résultats d’enquêtes disponibles continuent d’indiquer un léger essoufflement de la croissance au deuxième et au troisième trimestre. Cela reflète principalement la faiblesse actuelle du commerce international dans un contexte de persistance des incertitudes au niveau mondial, qui pèsent notamment sur le secteur manufacturier de la zone euro. Dans le même temps, l’activité dans les secteurs des services et de la construction résiste bien, et la situation sur les marchés du travail continue de s’améliorer. Au cours des prochains mois, l’expansion de la zone euro restera soutenue par les conditions de financement favorables, par de nouvelles créations d’emplois et par la hausse des salaires, ainsi que par l’orientation budgétaire légèrement expansionniste et la poursuite – à un rythme un peu plus faible cependant – de la croissance de l’activité mondiale.

La hausse annuelle de l’IPCH dans la zone euro s’est accentuée, s’établissant à 1,3 % en juin 2019 après 1,2 % en mai, l’accélération de l’IPCH hors produits alimentaires et énergie ayant plus que compensé le ralentissement des prix de l’énergie. Sur la base des prix actuels des contrats à terme sur le pétrole, l’inflation totale devrait diminuer au cours des prochains mois, avant d’augmenter à nouveau vers la fin de l’année. Abstraction faite de la récente volatilité due à des facteurs temporaires, les mesures de l’inflation sous-jacente restent globalement modérées. Les indicateurs relatifs aux anticipations d’inflation se sont contractés. Alors que les tensions sur les coûts de main-d’œuvre se sont accentuées et généralisées dans un contexte de niveaux élevés d’utilisation des capacités de production et de tensions sur les marchés du travail, les répercussions sur l’inflation des tensions sur les coûts sont plus lentes qu’anticipé antérieurement. À moyen terme, l’inflation sous-jacente devrait s’accélérer, soutenue par les mesures de politique monétaire, par la poursuite de la croissance économique et par le renforcement de la hausse des salaires.

La dynamique monétaire est restée soutenue en dépit de la dissipation progressive de l’impact positif des achats nets mensuels dans le cadre du programme d’achats d’actifs (asset purchase programme – APP) et du ralentissement de la croissance économique dans la zone euro. Les concours au secteur privé restent la principale source de création monétaire et la contribution de la position extérieure nette est également demeurée importante. Le taux de croissance des prêts consentis aux sociétés non financières (SNF) est demeuré relativement robuste, soutenu par les nouveaux points bas historiques des taux débiteurs des banques et par des conditions favorables d’octroi de prêts bancaires, en dépit d’un durcissement des critères d’octroi des prêts aux SNF au deuxième trimestre 2019. En mai 2019, les émissions nettes de titres de créance par les SNF de la zone euro se sont ralenties après quatre mois consécutifs de forte activité d’émission. Les coûts du financement de marché pour les SNF demeurent très favorables.

Dans ce contexte global, le Conseil des gouverneurs a décidé de laisser les taux d’intérêt directeurs de la BCE inchangés et prévoit qu’ils resteront à leurs niveaux actuels, ou à des niveaux plus faibles, au moins pendant le premier semestre 2020 et, en tout cas, aussi longtemps que nécessaire pour assurer la poursuite de la convergence durable de l’inflation vers son objectif à moyen terme.

Le Conseil des gouverneurs a confirmé que l’Eurosystème poursuivrait les réinvestissements, en totalité, des remboursements au titre du principal des titres arrivant à échéance acquis dans le cadre de l’APP pendant une période prolongée après la date à laquelle il commencera à relever les taux d’intérêt directeurs de la BCE et, en tout cas, aussi longtemps que nécessaire pour maintenir des conditions de liquidité favorables et un degré élevé de soutien monétaire.

Le Conseil des gouverneurs a également souligné le besoin d’une orientation très accommodante de la politique monétaire pendant une période prolongée dans la mesure où les taux d’inflation, à la fois enregistrés et projetés, ont été constamment inférieurs aux niveaux correspondant à son objectif. Dès lors, si les perspectives d’inflation à moyen terme restent inférieures à son objectif, le Conseil des gouverneurs est déterminé à agir, conformément à son engagement en faveur de la symétrie dans l’objectif d’inflation. Il se tient donc prêt à ajuster l’ensemble de ses instruments de façon adéquate pour assurer le rapprochement durable de l’inflation par rapport à son objectif.

Dans ce cadre, le Conseil des gouverneurs a chargé les comités concernés de l’Eurosystème d’examiner différentes options, notamment les possibilités de renforcer ses orientations sur la trajectoire future des taux d’intérêt directeurs (forward guidance), des mesures compensatrices, comme la mise au point d’un système de paliers pour la rémunération des réserves, et des scénarios relatifs à l’encours et à la composition d’éventuels nouveaux achats nets d’actifs.