Document de travail n°352 : Risques de crédit et de liquidité dans les courbes de taux souveraines de la zone euro (en anglais)

Résumé

Dans cet article, nous proposons une modélisation jointe des dynamiques de courbes de taux d’Etat européennes. Le cadre de modélisation, excluant les opportunités d’arbitrage, inclut cinq facteurs et deux régimes. Un des régimes est interprété comme un régime de crise. Ces facteurs, communs aux courbes de taux de dix Etats de la zone euro, expliquent la majorité des fluctuations des taux. Les changements de régimes s’avèrent importants pour expliquer l’accroissement de la volatilité des taux sur la période récente. Chaque pays est caractérisé par une intensité reflétant deux critères de valorisation des titres: la qualité de crédit de l’émetteur et la liquidité des titres émis. Nous cherchons à dissocier ces deux composantes. Les résultats de l’estimation suggèrent qu’une part substantielle des écarts de taux intra-zone-euro est due aux différences de liquidité des titres. Enfin, notre approche est cohérente avec l’existence d’un risque de crédit souverain non diversifiable, impliquant l’existence de primes de risque spécifiques dans les écarts de taux, ou spreads. Après avoir retiré des spreads les composantes expliquées par les différences de liquidité ainsi que les primes de risque, nous obtenons des estimations de probabilités de défaut perçues par les marchés. L’estimation révèle que ces probabilités de défaut –calculées sous la mesure historique ou physique– sont significativement inférieures aux probabilités de défaut risque-neutre (incluant les primes de risque).

Alain Monfort et Jean-Paul Renne
Novembre 2011

Classification JEL : JEL : E43, E44, E47, G12, G24

Mots-clés : risque de défaut, risque de liquidité, structure par terme des taux d’intérêt, changement de régime, écarts de taux intra-zone-euro.