Le Bulletin économique de la BCE Bulletin économique de la BCE n°7/2021

Évolutions économiques, financières et monétaires récentes

Synthèse

Activité économique

Au niveau mondial, la croissance de l’activité économique s’est poursuivie, mais à un rythme qui se ralentit sensiblement en raison d’une combinaison de facteurs, notamment des goulets d’étranglement persistants au niveau de l’offre. Les données de l’indice des directeurs d’achat pour août et septembre 2021 vont dans le sens d’un ralentissement de la dynamique dans les économies avancées, qui est toutefois restée supérieure à sa moyenne historique, tandis qu’elle a fléchi dans les économies de marché émergentes. Dans le même temps, les délais de livraison des fournisseurs au niveau mondial se sont maintenus à des niveaux record en septembre, principalement en raison de la forte demande. La croissance du commerce mondial a également continué de se modérer, à partir de niveaux toujours élevés toutefois. Les tensions sur les prix demeurent élevées en raison de l’accélération de la hausse des prix des produits alimentaires et de l’énergie, reflétant le rebond par rapport aux bas niveaux de prix enregistrés immédiatement après le début de la pandémie de coronavirus (COVID-19). La plupart des tensions sur les prix sont jugées comme étant de nature temporaire.

L’activité économique dans la zone euro a continué de se redresser fortement, malgré un léger ralentissement. La production devrait dépasser son niveau d’avant la pandémie d’ici la fin de l’année. L’étau de la pandémie s’est visiblement desserré,  une part importante de personnes étant à présent vaccinées. Cette évolution soutient les dépenses de consommation, particulièrement en matière de divertissement, de repas au restaurant, de voyages et de transports. La hausse des prix de l’énergie pourrait cependant réduire le pouvoir d’achat au cours des prochains mois.

La reprise de la demande intérieure et mondiale favorise également la production et l’investissement des entreprises. Cela étant, des pénuries de matériaux, d’équipements et de main-d’œuvre pèsent sur le secteur manufacturier. Les délais de livraison se sont considérablement allongés et les coûts des transports et de l’énergie ont bondi. Ces contraintes assombrissent les perspectives pour les trimestres à venir. L’amélioration du marché du travail se poursuit. Le chômage a baissé et le nombre de personnes bénéficiant de dispositifs de maintien de l’emploi a fortement diminué par rapport au pic enregistré en 2020, ce qui devrait se traduire par une hausse des revenus et des dépenses de consommation. Cependant, la population active comme le nombre d’heures travaillées dans l’économie demeurent inférieurs à leurs niveaux d’avant la pandémie.

Pour favoriser la reprise, des mesures de soutien budgétaire ciblées et coordonnées doivent continuer de compléter la politique monétaire. Ce soutien contribuera aussi à l’ajustement de l’économie aux changements structurels en cours. Une mise en œuvre efficace du programme « Next Generation EU » et du paquet législatif « Ajustement à l’objectif 55 » contribuera à une reprise plus vigoureuse, plus verte et plus uniforme dans les pays de la zone euro.

Inflation

L’inflation dans la zone euro a atteint 3,4 % en septembre et devrait poursuivre sa hausse cette année. L’inflation devrait toutefois se ralentir dans le courant de l’année prochaine, alors même que la phase actuelle d’augmentations des prix durera plus longtemps qu’initialement anticipé. Ces tensions inflationnistes s’expliquent essentiellement par la combinaison de trois facteurs. Premièrement, les prix de l’énergie – notamment du pétrole, du gaz et de l’électricité – ont fortement augmenté. En septembre, le renchérissement de l’énergie représentait environ la moitié de l’inflation globale. Deuxièmement, les prix augmentent également parce que la demande, qui reprend du fait de la réouverture de l’économie, dépasse l’offre. Ces dynamiques sont particulièrement visibles dans les prix des services aux consommateurs ainsi que dans ceux des biens les plus touchés par les pénuries d’offre. Enfin, des effets de base liés à la fin de la réduction de la TVA en Allemagne contribuent toujours aux chiffres d’inflation plus élevés. L’influence de ces trois facteurs devrait s’estomper en 2022 ou sortir du calcul de l’inflation en rythme annuel. À mesure que la reprise se poursuit, le retour progressif de l’économie à son plein potentiel soutiendra une hausse des salaires au fil du temps. Les mesures extraites des instruments de marché et d’enquêtes relatives aux anticipations d’inflation à plus long terme se sont rapprochées de 2 %. Ces facteurs favoriseront l’inflation sous-jacente et le retour de l’inflation vers l’objectif de la BCE de 2 % à moyen terme.

Évaluation des risques

La reprise continue de dépendre de l’évolution de la pandémie et des nouveaux progrès des campagnes de vaccination. Le Conseil des gouverneurs estime que les risques pesant sur les perspectives économiques sont globalement équilibrés. À court terme, les goulets d’étranglement au niveau de l’offre et la hausse des prix de l’énergie constituent les principaux risques entourant le rythme de la reprise et les perspectives d’inflation. La reprise économique pourrait se ralentir dans l’hypothèse où les pénuries d’offre et le renchérissement de l’énergie dureraient plus longtemps. Dans le même temps, si des goulets d’étranglement persistants alimentent des hausses de salaire plus élevées qu’attendu, ou si l’économie retrouve son plein potentiel plus rapidement, les tensions sur les prix pourraient se renforcer. Cela étant, l’activité économique pourrait être plus dynamique que prévu dans les anticipations actuelles si la confiance des consommateurs se renforce et si l’épargne est moins importante qu’attendu.

Conditions financières et monétaires

La croissance et la dynamique de l’inflation à moyen terme restent tributaires de conditions de financement favorables pour tous les secteurs de l’économie. Les taux d’intérêt de marché ont continué d’augmenter. Toutefois, les conditions de financement demeurent favorables, essentiellement parce que les taux des prêts bancaires accordés aux entreprises et aux ménages restent à des niveaux historiquement bas.

La courbe à terme du taux de référence à court terme de l’euro (€STR) s’est nettement pentifiée sur la période sous revue, reflétant en partie la réévaluation par les intervenants de marché d’une hausse des taux d’intérêt directeurs intervenant plus tôt. Dans le même temps, les taux sans risque nominaux à plus long terme – ainsi que les rendements des obligations souveraines – ont augmenté en raison d’une hausse marquée de la compensation de l’inflation. Les prix des actions des sociétés non financières et les écarts de rendement des obligations du secteur privé sont restés globalement inchangés, tandis que les prix des actions bancaires ont augmenté. L’euro s’est déprécié en termes pondérés des échanges commerciaux.

La création monétaire dans la zone euro a poursuivi sa normalisation en septembre 2021, reflétant une amélioration de la situation sanitaire et les mesures de soutien mises en œuvre par les autorités. Les achats d’actifs de l’Eurosystème sont demeurés la principale source de création monétaire.

En dépit d’une hausse en septembre, les prêts aux entreprises restent modérés, ce qui continue de s’expliquer par le fait que celles-ci ont généralement moins besoin de financements externes, car elles détiennent d’importantes liquidités et distribuent de moins en moins de bénéfices. Les concours aux ménages restent élevés, sous l’effet de la demande de prêts hypothécaires. Selon la dernière enquête sur la distribution du crédit bancaire dans la zone euro, les conditions d’emprunt se sont stabilisées pour les entreprises et ont bénéficié – pour la première fois depuis 2018 – d’une diminution des risques perçus par les banques. En revanche, les critères d’octroi des prêts au logement se sont durcis, les banques ayant désormais une approche légèrement plus prudente à cet égard. Les bilans bancaires, toujours soutenus par des conditions de financement favorables, demeurent solides.

Décisions de politique monétaire

Dans ce contexte, lors de sa réunion de politique monétaire d’octobre, le Conseil des gouverneurs a continué d’estimer que des conditions de financement favorables peuvent être maintenues avec un rythme légèrement plus faible d’achats nets d’actifs au titre du programme d’achats d’urgence face à la pandémie (pandemic emergency purchase programme, PEPP) par rapport aux deuxième et troisième trimestres de cette année.

Le Conseil des gouverneurs a également confirmé ses autres mesures en faveur du mandat de la BCE de maintien de la stabilité des prix, à savoir le niveau des taux d’intérêt directeurs de la BCE, ses indications sur leur probable orientation future (forward guidance), les achats de l’Eurosystème dans le cadre du programme d’achats d’actifs (asset purchase programme, APP), ses politiques de réinvestissement et ses opérations de refinancement à plus long terme.

Le Conseil des gouverneurs se tient prêt à ajuster l’ensemble de ses instruments, de façon adéquate, pour assurer que l’inflation se stabilise au niveau de la cible de la BCE de 2 % à moyen terme.