Le Bulletin économique de la BCE Bulletin économique de la BCE n°8/2019

Évolutions économiques et monétaires

Vue d’ensemble

Au terme de l’évaluation des perspectives économiques et d’inflation pour la zone euro, en tenant compte également des dernières projections macroéconomiques établies par les services de l’Eurosystème, le Conseil des gouverneurs a décidé, lors de sa réunion de politique monétaire du 12 décembre, de laisser inchangés les taux directeurs de la BCE et de réaffirmer sa forward guidance sur les taux directeurs, les achats nets d’actifs et les réinvestissements. Les informations disponibles depuis la dernière réunion du Conseil des gouverneurs, fin octobre, continuent d’indiquer des tensions modérées sur les prix et une croissance faible dans la zone euro, malgré des premiers signes de stabilisation du ralentissement de la croissance et d’une légère accélération de l’inflation sous-jacente, conformément aux anticipations antérieures. La poursuite de la croissance de l’emploi et l’augmentation des salaires continuent de soutenir la capacité de résistance de l’économie de la zone euro. Dans ce contexte général et à la lumière des perspectives actuelles d’une inflation faible, le Conseil des gouverneurs a rappelé la nécessité de maintenir une orientation très accommodante de la politique monétaire pendant une période prolongée afin d’affermir les tensions inflationnistes sous-jacentes et de soutenir l’inflation totale à moyen terme. De plus, les indications du Conseil des gouverneurs sur la trajectoire future des taux d’intérêt directeurs (forward guidance) permettent un ajustement des conditions financières par rapport aux évolutions des perspectives d’inflation. En tout état de cause, le Conseil des gouverneurs continue de se tenir prêt à ajuster l’ensemble de ses instruments de façon adéquate pour assurer le rapprochement durable de l’inflation par rapport à son objectif, conformément à son engagement en faveur de la symétrie.

Évaluation économique et monétaire au moment de la réunion du Conseil des gouverneurs du 12 décembre 2019

La croissance du PIB mondial en volume (hors zone euro) s’est ralentie au premier semestre 2019, mais des signes de stabilisation ont commencé à apparaître vers la fin de l’année. L’atonie de la dynamique de croissance a été caractérisée par un ralentissement de la croissance du secteur manufacturier et de l’investissement, renforcé par l’accentuation de l’incertitude relative à la politique économique et de l’incertitude politique, en particulier dans le contexte d’une intensification des tensions commerciales et des évolutions liées au Brexit. Des données plus récentes font toutefois état d’une stabilisation de la croissance mondiale, comme le confirment également les données tirées d’enquêtes. En particulier, l’indice des directeurs d’achat (PMI) indique une reprise modérée de la croissance de la production manufacturière et un ralentissement dans le secteur des services. Au cours des prochains mois, la reprise de l’activité économique mondiale devrait être faible, reflétant un ralentissement de la croissance dans les économies avancées et une reprise atone dans certaines économies émergentes. Le commerce mondial s’est modéré cette année et devrait augmenter à un rythme plus lent que l’activité mondiale à moyen terme. Les tensions inflationnistes mondiales demeurent contenues et la balance des risques pesant sur l’activité économique mondiale reste orientée négativement même si les risques s’atténuent.

Depuis la réunion du Conseil des gouverneurs en septembre 2019, les taux sans risque à long terme de la zone euro ont augmenté et la courbe anticipée du taux moyen pondéré au jour le jour de l’euro (Eonia) s’est déplacée vers le haut, les marchés n’anticipant pas actuellement de nouvelle réduction du taux de la facilité de dépôt. En phase avec une amélioration du sentiment à l’égard du risque au niveau mondial, les prix des actions ont augmenté dans la zone euro et les écarts de rendement des obligations d’entreprise se sont resserrés. Les rendements souverains à long terme de la zone euro reflètent également en grande partie la hausse des taux sans risque. Sur les marchés des changes, l’euro est resté globalement stable en termes pondérés des échanges commerciaux.

En glissement trimestriel, la croissance de 0,2 %, au troisième trimestre 2019, du PIB en volume de la zone euro a été confirmée, sans changement par rapport au trimestre précédent. L’atonie actuelle des échanges commerciaux dans un contexte d’incertitudes mondiales persistantes continue de peser sur le secteur manufacturier de la zone euro et freine la croissance de l’investissement. Dans le même temps, les données économiques et les résultats d’enquête les plus récents, s’ils restent globalement faibles, indiquent une certaine stabilisation du ralentissement de la croissance économique dans la zone euro. L’activité dans les secteurs des services et de la construction reste robuste, en dépit d’un certain affaiblissement au second semestre 2019. Dans la période à venir, l’expansion de la zone euro demeurera soutenue par les conditions de financement favorables, par de nouvelles créations d’emplois associées à une hausse des salaires, par l’orientation budgétaire légèrement expansionniste au sein de la zone euro et par la poursuite de la croissance, à un rythme un peu plus faible cependant, de l’activité mondiale.

Cette évaluation se reflète largement dans les projections macroéconomiques de décembre 2019 établies par les services de l’Eurosystème pour la zone euro. Ces projections tablent sur une croissance annuelle du PIB en volume de 1,2 % en 2019, 1,1 % en 2020 et 1,4 % en 2021 et en 2022. Par rapport aux projections macroéconomiques de septembre 2019 réalisées par les services de la BCE, les perspectives de croissance du PIB en volume ont été révisées légèrement à la baisse pour 2020. Les risques pesant sur les perspectives de croissance de la zone euro, liés aux facteurs géopolitiques, à la montée du protectionnisme et aux vulnérabilités sur les marchés émergents, demeurent orientés à la baisse, mais se sont légèrement atténués.

Selon l’estimation rapide d’Eurostat, la hausse annuelle de l’IPCH dans la zone euro est passée de 0,7 % en octobre 2019 à 1,0 % en novembre, en raison principalement d’une augmentation plus forte des prix des services et des produits alimentaires. Sur la base des prix actuels des contrats à terme sur le pétrole, l’inflation totale devrait s’accélérer légèrement pendant les prochains mois. Les indicateurs relatifs aux anticipations d’inflation ressortent à des niveaux faibles. Les mesures de l’inflation sous-jacente sont restées globalement modérées, en dépit de certains signes d’une légère augmentation, conformément aux anticipations antérieures. Alors que les tensions sur les coûts de main-d’œuvre se sont accentuées dans un contexte de renforcement des tensions sur les marchés du travail, le fléchissement de la dynamique de la croissance retarde leur transmission à l’inflation. À moyen terme, l’inflation devrait s’accélérer, soutenue par les mesures de politique monétaire du Conseil des gouverneurs, la poursuite de la croissance économique et une croissance vigoureuse des salaires.

Cette évaluation ressort également globalement des projections macroéconomiques de décembre 2019 établies par les services de l’Eurosystème pour la zone euro, qui tablent sur une hausse annuelle de l’IPCH de 1,2 % en 2019, 1,1 % en 2020, 1,4 % en 2021 et 1,6 % en 2022. Par comparaison avec les projections de septembre 2019 réalisées par les services de la BCE, les perspectives de l’inflation mesurée par l’IPCH ont été revues légèrement à la hausse pour 2020 et légèrement à la baisse pour 2021, en raison principalement des prévisions relatives à la trajectoire future des prix de l’énergie. La hausse de l’IPCH hors énergie et produits alimentaires devrait s’établir à 1,0 % en 2019, 1,3 % en 2020, 1,4 % en 2021 et 1,6 % en 2022.

En octobre 2019, la croissance annuelle de la monnaie au sens large est restée robuste, tandis que les prêts au secteur privé ont poursuivi leur redressement progressif. La croissance de la monnaie au sens large (M3) s’est établie à 5,6 % en octobre 2019, sans changement par rapport au mois précédent. Les taux de croissance soutenus de l’agrégat monétaire large ont traduit la poursuite de la création de crédit bancaire en faveur du secteur privé et la faiblesse des coûts d’opportunité de la détention de M3. Dans le même temps, les conditions favorables de financement et de prêt des banques ont continué de soutenir les flux de prêts et donc la croissance économique. Le taux de croissance annuel des prêts aux sociétés non financières a augmenté, passant de 3,6 % en septembre à 3,8 % en octobre. L’orientation accommodante de la politique monétaire du Conseil des gouverneurs contribuera à préserver des conditions très favorables d’octroi de crédits bancaires et continuera de soutenir l’accès au financement dans tous les secteurs économiques, en particulier pour les petites et moyennes entreprises.

L’orientation budgétaire générale dans la zone euro devrait rester légèrement expansionniste en 2020, soutenant ainsi l’activité économique. L’orientation devrait demeurer expansionniste en 2021 et se stabiliser en 2022, principalement sous l’effet d’un solde primaire en baisse mais toujours positif. Compte tenu du ralentissement économique, les gouvernements disposant d’une marge de manœuvre budgétaire devraient se tenir prêts à agir de manière efficace et rapide. Dans les pays où la dette publique est élevée, les gouvernements doivent poursuivre des politiques prudentes et atteindre les objectifs de solde structurel, créant ainsi les conditions permettant aux stabilisateurs automatiques de jouer librement. Tous les pays devraient intensifier leurs efforts vers une composition des finances publiques plus propice à la croissance.

Décisions de politique monétaire

Au terme de l’examen régulier de la situation économique et monétaire, le Conseil des gouverneurs a décidé, lors de sa réunion de politique monétaire du 12 décembre, de laisser les taux directeurs de la BCE inchangés et de réitérer sa forward guidance sur les taux directeurs, sur les achats nets d’actifs et sur les réinvestissements.

• Premièrement, le Conseil des gouverneurs prévoit que les taux directeurs de la BCE resteront à leurs niveaux actuels ou à des niveaux plus bas jusqu’à ce qu’il ait constaté que les perspectives d’inflation convergent durablement vers un niveau suffisamment proche de, mais inférieur à 2 % sur son horizon de projection, et que cette convergence se reflète de manière cohérente dans la dynamique d’inflation sous-jacente.
• Deuxièmement, après la reprise des achats nets dans le cadre du programme d’achats d’actifs (APP) de la BCE à un rythme mensuel de 20 milliards d’euros le 1^er novembre, le Conseil des gouverneurs prévoit d’y avoir recours aussi longtemps que nécessaire pour renforcer les effets accommodants des taux d’intérêt directeurs de la BCE et d’y mettre fin peu avant de commencer à relever ces taux.
• Troisièmement, le Conseil des gouverneurs entend poursuivre les réinvestissements, en totalité, des remboursements au titre du principal des titres arrivant à échéance acquis dans le cadre de l’APP pendant une période prolongée après la date à laquelle il commencera à relever les taux d’intérêt directeurs de la BCE et, en tout cas, aussi longtemps que nécessaire pour maintenir des conditions de liquidité favorables et un degré élevé de soutien monétaire.

L’ensemble exhaustif de mesures de politique monétaire adopté en septembre par le Conseil des gouverneurs fournit un soutien monétaire substantiel, qui se traduit par des conditions de financement favorables pour tous les secteurs de l’économie. En particulier, l’assouplissement des conditions d’emprunt des entreprises et des ménages soutient la consommation privée et l’investissement des entreprises. Ces mesures favoriseront l’expansion de la zone euro, le renforcement en cours des tensions sur les prix domestiques et, partant, la convergence robuste de l’inflation vers l’objectif à moyen terme du Conseil des gouverneurs. Au cours des prochains mois, le Conseil des gouverneurs suivra attentivement l’évolution de l’inflation et l’incidence de la mise en œuvre des mesures de politique monétaire sur l’économie. Le Conseil des gouverneurs reste prêt à ajuster l’ensemble de ses instruments, de façon adéquate, pour assurer le rapprochement durable de l’inflation par rapport à son objectif, conformément à son engagement en faveur de la symétrie.