Document de travail n°651 : Effets de l’assouplissement quantitatif des banques centrales: apports d’une étude expérimentale

Les expériences de laboratoire présentées dans le présent document visent à déterminer si le QE fonctionne toujours, même si les obligations et les réserves sont essentiellement identiques et que la politique monétaire n' a aucun rôle à jouer. Les sujets participant à l'expérience sont placés dans la situation des grandes banques commerciales qui détiennent un portefeuille d'obligations et de réserves de la banque centrale. Dans un cas de référence, ils échangent des obligations contre des réserves sur un marché call pendant 11 rounds sans aucune intervention de la banque centrale. Deux variantes de QE sont considérées: l'une, dans laquelle la banque centrale achète des montants spécifiés à des dates connues et conserve les achats jusqu' à la fin de l'expérience; et l'autre, dans laquelle la banque centrale achète et vend ensuite la totalité de son portefeuille accumulé à des dates connues.

Dans le cadre d'attentes tout à fait rationnelles, aucune de ces opérations d'assouplissement quantitatif ne devrait modifier le prix. Bien qu'on puisse penser que les prix augmenteront parce que la banque centrale achètera à l'avenir et que, par conséquent, les prix devraient augmenter à l'avance, chaque négociant est incité à essayer d'établir un prix juste au-dessous du négociant marginal existant pour vendre toutes ses obligations à tout prix supérieur aux fondamentaux. Si chaque trader suit la même stratégie, tout prix supérieur au prix fondamental sera sous-coté jusqu' à ce qu'il disparaisse.

La figure 1 montre qu'en moyenne, le prix du marché dans le cas de référence était très proche de la valeur fondamentale. Toutefois, les prix ont augmenté bien au-dessus de la valeur fondamentale sous QE avec achat et détention, ne convergeant que vers le prix fondamental à la période 11. En revanche, lorsque la banque centrale a acheté et ensuite vendu, les prix ont augmenté au-dessus des valeurs fondamentales, mais sont ensuite tombés au-dessous de ces valeurs lorsque la banque centrale s'est vendue. Étant donné que la seule différence entre ces expériences est la nature des actions de la banque centrale, nous attribuons les différentes trajectoires de prix observées aux différences de croyances sur l'impact des opérations de la banque centrale.

Ces différences de croyances sont suivies tout au long de l'expérience. Au cours de chaque période, il a été demandé aux sujets de fournir des prévisions des prix à partir de cette période et ils ont reçu un bonus en plus de leurs performances commerciales pour l'exactitude de leurs prévisions. Cela nous permet d'observer comment les prévisions et les résultats interagissent et comment ils sont influencés par la banque centrale. Les croyances antérieures du sujet quant à l'évolution des prix sont beaucoup plus élevées lorsqu'il sait qu'il y aura une assurance de la qualité que dans le cas de référence. Dans le scénario de l'achat et de la retenue, les prix dépassent les attentes initiales médianes, ce qui entraîne une révision à la hausse des prévisions de prix qui, à son tour, maintient les prix du marché à des niveaux plus élevés. Les prévisions de prix réagissent moins dans les scénarios d'achat et de vente, ce qui est cohérent avec les prévisions des sujets qui s'attendent à ce que les prix baissent lorsque la banque centrale vende.

Dans l'ensemble, ces expériences suggèrent que les changements de croyances pourraient expliquer en partie l'effet de l'EQ sur les prix des obligations (bien qu'ils n'excluent pas non plus les autres canaux). L'acceptation de cette possibilité n'affecte en rien les aspects du mécanisme de transmission des rendements obligataires à l'activité économique et, en fin de compte, à l'inflation. Ce qui importe, c'est de savoir si l'EQ a des effets une fois que les achats nets ont cessé. Selon l'une ou l'autre des théories dominantes, c'est le stock d'achats qui importe, de sorte qu'une stratégie d'achat et de maintien maintient une attitude accommodante constante. La politique est fondamentalement durable. Dans ces expériences, les prix ne restent élevés qu'après l'arrêt des achats en raison de la persistance des croyances sur les prix, phénomène qui, sur les marchés réels, pourrait être revu ou renversé par d'autres chocs. La position accommodante après l'arrêt des achats n'est donc soutenue que par la coordination des croyances, qui est un équilibre moins stable.