Prévisions économiques Projections macroéconomiques – Septembre 2019

Une croissance française résiliente sur un rythme entre 1,3 % et 1,4 % en prévision

La croissance de l’activité en France s’est installée sur un rythme assez stable depuis mi-2018, entre 1,2 % et 1,4 % en glissement annuel sur un an (cf. graphique 1). La France affiche ainsi une résilience plus marquée que d’autres économies de la zone euro, notamment l’Allemagne où l’activité progresse de seulement 0,4 % sur un an à mi‑2019. Ce rythme se poursuivrait dans les prochains trimestres (cf. graphique 1) : sur la base des enquêtes de conjoncture de la Banque de France publiées le 9 septembre, notre estimation de la croissance du PIB pour le troisième trimestre 2019 s’établit à 0,3 % en variation trimestrielle.

En moyenne annuelle, la croissance du PIB s’établirait à 1,3 % en 2019, après 1,7 % en 2018. Ce ralentissement traduirait essentiellement celui des exportations (cf. graphique 2), alors même que la demande intérieure, notamment la consommation des ménages, accélérerait. Le retour à la normale des importations après une année 2018 particulièrement peu dynamique contribuerait également à dégrader la contribution du commerce extérieur net à la croissance.

En 2020, la demande extérieure et donc les exportations resteraient peu dynamiques, mais la demande intérieure gagnerait en vigueur grâce, notamment, à la poursuite de l’accélération des dépenses des ménages dès lors que ceux-ci ajusteraient progressivement leur consommation aux gains importants de pouvoir d’achat depuis fin 2018. En 2021, les perspectives d’activité de nos partenaires s’amélioreraient et les exportations se raffermiraient, favorisant une accélération de l’activité en France.

Par rapport à notre publication de juin, l’arrondi de la prévision de croissance pour 2019 est inchangé à 1,3 %, mais la prévision est légèrement révisée à la hausse, grâce à un acquis fin T2 2019 légèrement plus élevé qu’attendu. Elle est en revanche légèrement révisée en baisse en 2020 (– 0,1 point). Les exportations sont certes pénalisées par des perspectives d’activité plus dégradées qu’en juin chez nos partenaires, mais plusieurs facteurs amortissent cette évolution : la forte baisse des taux longs pendant l’été soutient les perspectives d’investissement ; le recul du prix du pétrole augmente le pouvoir d’achat des ménages ; la politique budgétaire soutient un peu plus le revenu des ménages en 2020 et 2021.

Notre prévision intègre en effet désormais les mesures budgétaires annoncées ou confirmées ces dernières semaines (baisse de l’impôt sur le revenu en 2020, réforme de l’indemnisation chômage, prolongation en 2020 du gel de point d’indice dans la fonction publique, à partir de 2021 extension à tous les ménages de la suppression de la taxe d’habitation). Ces mesures, qui se compensent en partie, ont, par rapport à notre prévision de juin, un effet net supplémentaire positif mais limité sur le pouvoir d’achat des ménages en 2020 et 2021.

Cette projection s’appuie par ailleurs sur les comptes nationaux trimestriels jusqu’au deuxième trimestre 2019, publiés par l’Insee le 29 août. Elle repose sur les hypothèses techniques et d’environnement international (cf. tableau A2 en annexe) de l’exercice de projection de septembre de l’Eurosystème, arrêtées le 19 août.

D’importants gains de pouvoir d’achat par habitant confirmés à 2,3 % en moyenne en 2019

Le pouvoir d’achat par habitant accélérerait notablement en 2019 avec une progression de 2,3 %, son plus fort taux de croissance depuis 2007. Il conserverait en 2020 un rythme de 1,4 %. En 2021, les gains de pouvoir d’achat par habitant retrouveraient un rythme proche de celui du PIB par habitant (1,1 %). Ces évolutions moyennes sur l’ensemble de la population recouvrent bien sûr des situations contrastées selon les catégories de ménages.

Différents facteurs contribueraient à cette progression du pouvoir d’achat du revenu des ménages (cf. graphique 3), légèrement revue en hausse depuis la prévision de juin (cf. tableau A1 en annexe).

Tout d’abord, le prix du pétrole a beaucoup baissé depuis mi-2018. Au troisième trimestre 2019, le prix du baril de Brent en euros s’établirait à 54 euros, soit une baisse de 11 euros sur un an, nettement plus marquée que ce qui était attendu dans nos prévisions de juin. L’hypothèse pour cette prévision, tirée des prix à terme est celle d’une baisse qui se poursuit, avec une stabilisation autour de 50 euros en 2021.

Ensuite, la succession des soutiens budgétaires a un impact important. Comme dans notre prévision de juin, les mesures déjà votées et mises en œuvre affectent en particulier l’année 2019 : baisse de cotisations des salariés, baisse de la taxe d’habitation, hausse de la prime d’activité, défiscalisation des heures supplémentaires, etc. Cette prévision de septembre inclut aussi les mesures annoncées récemment pour 2020 et 2021 (baisse de l’impôt sur le revenu en 2020 et réduction additionnelle de la taxe d’habitation à partir de 2021). Elles sont en partie contrebalancées par les économies annoncées sur la réforme de l’indemnisation chômage et la prolongation du gel du point d’indice dans la fonction publique en 2020.

Enfin, la progression du pouvoir d’achat des ménages serait toujours favorisée par la bonne tenue des revenus du marché du travail. Malgré la réduction du rythme de croissance de l’activité depuis début 2018, la croissance de l’emploi a résisté jusqu’à fin 2018 et même fortement surpris à la hausse début 2019. Ce décalage entre l’emploi et l’activité est usuel dans le cycle même si le début d’année 2019 est plus inattendu (cf. encadré). La progression de l’emploi serait toutefois plus limitée à l’avenir à mesure que les effets du tassement passé de l’activité se feraient sentir alors que la productivité retrouverait un rythme de hausse plus élevé. En moyenne annuelle, les créations nettes d’emplois seraient encore fortes en 2019, de l’ordre de 271 000. Elles ralentiraient ensuite progressivement à mesure que les gains de productivité se redresseraient, avec 169 000 créations nettes en 2020 et 104 000 en 2021. Dans ce contexte, la baisse du taux de chômage se poursuivrait, pour atteindre 7,9 % fin 2021. Le redressement de la productivité apparente du travail permettrait aux entreprises d’augmenter le rythme de progression des salaires (cf. graphique 4) à l’horizon de la projection (2,0 % en 2019, 1,9 % en 2020 et 2,4 % en 2021). Le léger ralentissement du coût du travail en 2020 par rapport à 2019 traduirait seulement le contrecoup de la prime exceptionnelle versée au début 2019.

Le taux d’épargne se stabiliserait et la consommation des ménages soutiendrait plus fermement la demande intérieure sur l’horizon de prévision, en particulier en 2020

Depuis mi-2018, les gains de pouvoir d’achat des ménages ont été importants, avec un rythme de progression sur un an qui a connu un pic à 3,1 % au premier trimestre 2019 et se maintient au deuxième trimestre à 2,1 %. Comme anticipé dans la prévision de juin (cf. graphique 5), la consommation des ménages a commencé à accélérer avec en outre des révisions des données de comptabilité nationale sur les trimestres récents qui accentuent ce mouvement : elle augmente sur un an de 1,3 % au deuxième trimestre 2019, après un point bas à 0,6 % au troisième trimestre 2018. Une part importante des gains de pouvoir d’achat a toutefois été épargnée : le taux d’épargne des ménages a fortement augmenté à 15,1 % en moyenne au premier semestre 2019, contre 14,2 % en moyenne en 2018.

Avec des gains de pouvoir d’achat soutenus au cours des trimestres à venir, l’accélération de la consommation des ménages devrait se poursuivre (cf. graphique 5). Celle-ci connaîtrait ainsi un pic de croissance en 2020 (1,7 %, après 1,3 % en 2019) et conserverait un rythme soutenu en 2021 (1,5 %), le taux d’épargne des ménages se stabilisant désormais autour du niveau atteint début 2019 (cf. graphique 6).

Le diagnostic sur l’investissement des ménages (dépenses de construction et d’entretien des logements) a été fortement modifié par les révisions des comptes nationaux fin mai 2019. Le taux d’investissement des ménages (cf. graphique 7), rapportant leurs dépenses d’investissement à leur revenu, est en effet significativement plus élevé aujourd’hui, à la fois parce que le pic de 2017 est plus marqué et parce que le recul est moins important en 2018 et début 2019. Dans ce contexte, les marges pour une accélération de l’investissement des ménages dans les trimestres à venir apparaissent plus réduites qu’au moment de la réalisation de la prévision de juin malgré la baisse des taux d’intérêt. Notre scénario est ainsi désormais celui d’une poursuite de la progression de l’investissement des ménages sur un rythme plus modéré, proche de 1,0 %, stabilisant leur taux d’investissement en pourcentage du revenu disponible.

Sur la base des données disponibles jusqu’à mi-2019, l’investissement des entreprises devrait, lui, se maintenir à un rythme assez soutenu en moyenne annuelle en 2019 (3,3 %). Après des surprises positives répétées de 2014 à 2017, il connaît depuis mi-2017 une évolution globalement conforme à ses déterminants, essentiellement l’activité et le coût du capital. Dans ce contexte, le ralentissement global de l’activité devrait conduire à une modération progressive du rythme de croissance de l’investissement (2,7 % en 2020 et 2,3 % en 2021). Celui-ci resterait néanmoins un peu supérieur à celui du PIB en raison notamment de la faiblesse persistante des taux d’intérêt.

L’environnement extérieur s’est dégradé

Notre prévision de juin était marquée par une révision importante de la demande mondiale adressée à la France
(– 1,1 point de pourcentage en 2019 et – 0,9 pp en 2020). En septembre, l’environnement extérieur continue de se dégrader. La demande adressée à la France est ainsi révisée de – 0,6 pp supplémentaire et progresserait de seulement 1,4 % en 2019, au plus bas depuis 2012. La révision depuis juin provient notamment d’importations plus dégradées au Royaume-Uni et de perspectives à la baisse pour la demande en provenance de la zone euro, en particulier d’Italie. Le rebond de la demande mondiale resterait modeste en 2020 (2,3 %, révisé de – 0,5 pp depuis juin), en raison d’un ralentissement plus durable qu’anticipé dans les économies émergentes et d’un ralentissement plus marqué du commerce international.

Les exportations françaises subiraient donc globalement les effets du ralentissement de la demande adressée. Elles résisteraient toutefois en 2019 avec un taux de croissance (2,4 %) assez nettement supérieur à celui de la demande mondiale. Les performances à l’exportation se redresseraient ainsi en 2019 en moyenne annuelle, en raison notamment des hausses intervenues depuis fin 2018, qui annuleraient en partie les baisses enregistrées en 2016 et 2017 (cf. graphique 8). On observe notamment un redressement significatif des livraisons dans le secteur aéronautique.

Avec des performances à l’exportation globalement stables, les exportations progresseraient ensuite en 2020 sur un rythme proche de celui de 2019, puis gagneraient en vigueur en 2021 dans le sillage de la demande mondiale, ce qui contribuerait à ramener la croissance de l’activité sur un rythme un peu plus soutenu.

Pour leur part, les importations évolueraient en lien avec la dynamique de la demande. En particulier, la hausse des importations liée à l’accélération de la consommation des ménages en 2020 expliquerait en partie la contribution nette négative du commerce extérieur cette année-là (– 0,3 pp).

L’inflation serait d’abord affectée par la baisse des prix de l’énergie et de facteurs idiosyncratiques mais se redresserait in fine modérément pour atteindre 1,3 % en 2021, aussi bien sur l’IPCH total que sur la mesure hors énergie et alimentation

Après avoir atteint un pic à 2,6 % pendant l’été 2018, l’inflation IPCH (indice des prix à la consommation harmonisé) a progressivement diminué ces derniers mois pour s’établir en glissement annuel à 1,3 % en août 2019 (cf. graphique 9). Ce recul s’explique notamment par la baisse de l’inflation de l’énergie résultant à la fois de la baisse du prix du pétrole et de l’absence de hausse de la taxe intérieure de consommation sur les produits énergétiques (TICPE) début 2019, deux facteurs qui avaient poussé les prix de l’énergie fortement à la hausse en 2018. Cette pression baissière est néanmoins en partie contrebalancée par la progression des prix de l’alimentation qui reste très soutenue.

Par ailleurs, l’inflation des prix hors énergie et alimentation a été assez faible début 2019. L’appréciation du taux de change effectif de l’euro jusqu’à mi-2018 s’est diffusée aux prix des produits manufacturés, avec quelques trimestres de décalage. La faiblesse des prix des services début 2019 a été plus inattendue mais ceux-ci se redressent désormais depuis mai.

Au total, l’inflation IPCH hors énergie et alimentation s’établirait en moyenne annuelle à seulement 0,6 % en 2019, après 0,9 % en 2018 et l’inflation IPCH totale s’établirait à 1,3 % en moyenne sur l’année, après 2,1 % en 2018. Cette dernière se replierait encore quelque peu en 2020, à 1,1 %. C’est en effet en 2020 que les effets de la baisse des prix de l’énergie se feraient pleinement sentir en moyenne annuelle. En outre, les prix de l’alimentation ralentiraient, passé les hausses conjoncturelles récentes. L’inflation IPCH totale regagnerait ensuite en dynamisme, pour atteindre 1,3 % en 2021, essentiellement portée par l’inflation hors énergie et alimentation.

En effet, en 2020 et 2021, l’inflation hors énergie et alimentation se redresserait graduellement à 1,0 % en 2020, puis 1,3 % en 2021. Sur les dernières années, la progression du déflateur de la valeur ajoutée, et donc des facteurs inflationnistes sous-jacents, a été contenue par la faible progression des coûts des facteurs de production, à la fois le coût du travail et le coût du capital. Les entreprises ont ainsi pu amortir par une légère compression de leurs marges la reprise des salaires. Le dynamisme du marché du travail favoriserait toutefois progressivement le redressement de l’inflation sous-jacente. Par ailleurs, les effets de l’appréciation passée du change se dissiperaient et les prix des produits manufacturés seraient plus fortement soutenus par la progression des prix d’imports.

Notons cependant que l’inflation hors énergie et alimentation présenterait un profil heurté, notamment en 2020, sous l’effet de différentes mesures de politique économique : nouvelle baisse des loyers dans le parc social au mois de janvier (après une première baisse en juin 2018) ; impact de la loi santé sur le reste à charge nul concernant les prothèses optiques, auditives et dentaires. Cette dernière réforme pourrait favoriser une baisse significative des prix des équipements optiques (et auditifs), et donc ceux des produits manufacturés en début d’année. En retour, les prix des assurances complémentaires santé pourraient augmenter, et pousser à la hausse l’indice des services.

En 2019, le déficit public avoisinerait le seuil de 3 % du PIB, mais seulement un peu plus de 2 % hors effet temporaire de la transformation du CICE. Il resterait légèrement au-dessus de 2 % du PIB en 2020, avant de baisser en dessous de ce seuil en 2021. Cela ne suffirait pas encore à faire baisser la dette publique

Le déficit public, qui a atteint 2,5 % du PIB en 2018, est prévu à 3,0 % en 2019 avec l’effet temporaire de la transformation du CICE en baisse pérenne de cotisations sociales. Hors cet effet temporaire, le déficit serait de 2,1 % du PIB en 2019. En tenant compte des dernières annonces budgétaires gouvernementales (baisse de l’impôt sur le revenu en 2020, suppression progressive de la taxe d’habitation sur les résidences principales pour les ménages qui n’en avaient pas encore bénéficié à partir de 2021, réforme de l’indemnisation chômage), même si elles restent encore à préciser dans les prochaines lois de finances, le déficit public serait un peu supérieur à 2 % du PIB en 2020 avant de diminuer à un niveau légèrement inférieur à 2 % du PIB en 2021.

Une réduction du taux de prélèvements obligatoires d’1 point de PIB entre 2018 et 2021 s’accompagnerait d’une augmentation des dépenses, en volume hors crédits d’impôts, qui s’approcherait de 0,7 % en moyenne de 2019 à 2021 (et de 0,6% hors effet de périmètre dû à l’inclusion de France Compétences dans le champ des administrations publiques). Outre les économies sur la masse salariale publique (gel de point d’indice de la fonction publique) et sur les prestations sociales (réforme de l’assurance chômage), cette évolution intègre la baisse continue de la charge d’intérêt sur l’horizon de projection. Les dépenses primaires (hors charge d’intérêt) en volume s’accroîtraient ainsi de 1,3 % en moyenne de 2019 à 2021, bien plus nettement que les dépenses totales. L’ajustement structurel primaire serait négatif sur l’ensemble de la période de projection et le ratio de dette publique sur PIB continuerait à croître jusqu’en 2020 et ne se stabiliserait qu’à la fin de l’horizon de projection autour de 99 % du PIB.

Cette projection reste sujette à des aléas négatifs sur le plan extérieur, dont en particulier l’issue du Brexit qui pourrait affecter significativement cette prévision

Des aléas peuvent aussi peser sur l’évolution des prix en France. Tout d’abord, la volatilité du cours du pétrole fait en général peser des incertitudes symétriques sur les prix de l’énergie. Par ailleurs, si la progression des prix hors énergie et alimentation a été plus faible qu’attendu au premier semestre 2019, elle semble se redresser, en particulier dans les services, en juillet et août, mais le caractère pérenne de ce redressement reste à confirmer. De plus, nous avons calculé un effet assez important de la loi « 100 % santé » en janvier 2020 à la baisse sur l’indice des prix des produits pharmaceutiques, mais quantifier exactement l’impact à venir de telles mesures sur l’inflation reste difficile. Enfin un scénario macroéconomique très différent, par exemple avec une issue du Brexit plus défavorable que celle inscrite dans cette prévision, impliquerait bien sûr une inflation différente, a priori plus faible.

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